锂电池行业状况:以混合动力、插电式混合动力、纯电动汽车为主要动力方式的新能源汽车发展战略已经成为锂电池行业共识,目前各个国家、各大企业、相关配套系统都在为抢占锂电池行业的制高点而
努力,相关的投资政策、消费补贴、税收优惠开始陆续到位。我国的新能源汽车发展被寄以厚望,各个层面都非常重视新能源汽车产业的发展,也非常看好我国新能源汽车的未来,甚至看好其“弯道超车”
的前景,占领全球产业的制高点。
电池市场容量预测:根据日本相关方面预测,到2015年,全球HEV、PHEV和EV销量将占到整体的13%左右,到2020年这一数字将达到 26%。我们综合各方面信息,预测到2015年新能源汽车将达到千万辆产销
量级别,其中HEV和PHEV占主要部分,相应的正极材料年需求超过25万吨。再考虑到新能源大巴、观光车、游艇等方面的需求,动力锂电池会再造一个巨大市场,相关锂电池行业机会显著。
正极材料路线:目前各个国家动力电池正极材料各有侧重,日本以锰酸锂为主,日产Leaf、三菱I-MIEV都使用;美国则同时发展锰酸锂和磷酸铁锂,通用的volt就采用LG提供的锰酸锂电池,而fisker公司
的产品则会使用A123的高性能磷酸铁锂电池;我国目前以比亚迪为首的企业主推磷酸铁锂电池,应用车型包括F3低碳版、E6等。
投资建议:我们非常看好锂电池电池材料锂电池行业的投资机会,重点关注江苏国泰、当升科技、华芳纺织。
未来5-10年电动汽车将逐渐走向成熟，并由此成为锂电池的杀手级应用。锂电池作为核心部件，锂电池行业规模将有百倍以上的增长。我们给予锂电池材料锂电池行业“增持”评级，建议稳健型投资者
，优选电解液;积极型投资者，优选隔膜。我们重点推荐佛塑股份、新宙邦、江苏国泰、当升科技，同时长期关注杉杉股份、多氟多。
电动汽车的推广将带动锂电池相关材料需求爆发性增长。作为刺激经济和节能减排的有效手段，电动汽车成为各国政府政策扶持的重点，锂电池电动汽车将成为未来主流。
综合技术、产品盈利能力和需求增长幅度，我们对各子锂电池行业排序如下：从技术成熟度考虑，电解液>磷酸铁锂=六氟磷酸锂>隔膜;从产品收益率考虑，隔膜>六氟磷酸锂>磷酸铁锂>电解液;从动
力电池带来的需求增长空间考虑，磷酸铁锂>隔膜>电解液=六氟磷酸锂。
钴酸锂仍旧占据正极材料大部分市场份额，但增速会逐渐下降。传统锂电池领域，锰酸锂和三元材料将有较大发展空间，而动力电池领域国内主要以发展磷酸铁锂为主。目前磷酸铁锂主要难点在于
提高产品一致性。
电解液对电解质六氟磷酸锂的纯度要求极高，因此游离酸和杂质控制是生产六氟磷酸锂的关键，具有氟化工经验的企业拥有一定优势。目前国内市场主要被少数几家日本企业垄断，江苏国泰和多氟
多正在进行中试，有望取得突破。锂电池电解液的技术核心是配方，进入壁垒相对较低，主要考验公司的技术服务能力。
隔膜是锂电池材料中技术壁垒最高，盈利也最高的。目前国内仅4 家能够生产普通锂电池隔膜，进口依存度高达80%以上，而干法工艺生产的动力电池隔膜，国内还没能够实现国产化。
需求分析：动力和传统电池需求均高速增长
碳酸锂是下游应用领域最主要的原料，广泛用于电池、玻璃、陶瓷、冶金等锂电池行业;锂电池是最符合新应用发展趋势的储能技术，来自电池锂电池行业的碳酸锂需求未来五年增速将超过25%，占
需求份额不断提升;其他碳酸锂下游需求相对传统，增速稳定。
供给分析：产能扩建缓慢，利用率逐步提升，碳酸锂锂电池行业盈利长期仍看好
锂电池行业领先企业利用自身锂电池行业地位，并结合下游需求发展，影响锂电池行业定价;碳酸锂需求前景较好，虽然近期价格受国外巨头扩大份额的需求影响而下降，但长期价格将重回上升通道
。
投资建议
锂电池行业策略：拥有资源量多、提纯技术成熟领先且市值相对小的上市公司。推荐锂链上游组合：西藏矿业、天齐锂业、中信国安、佛山照明。
宝安昨日公告:以600 万元受让深圳市大地和电气公司15.8%的股权,之后宝安以3112 万元增资,对于大地和的持股比例增至51.56%。
深圳大地和电气公司(新能源汽车驱动系统):公司成立于2005 年,从事新能源汽车的电机、控制器及其它控制设备的研发、生产和销售,现有包括永磁同步与交流异步两套系统累计9 个型号的产品,09
年净利润689 万元。主要产品包括异步电机、永磁同步电机、控制器、交流无极调速系统等。
目前大地和在国内新能源车驱动系统销售已排名前列,是国内唯一能自主为客户提供交流系统产品(电机及控制器)配套服务的的企业。其中,交流异步系统为国内外主流产品,永磁同步为高效节能的全
球技术趋势。
控股大地和,标志着宝安的新能源汽车产业链不再停留于锂电池产业,已经进入新能源汽车的动力系统,整体产业链更较完善。
目前宝安在新能源汽车产业链里,除最近控股的大地和属于动力系统,原产业均属于锂电池产业链,包括锂电池负极材料(世界第二)、三元正极材料 (国内第一)、磷酸铁锂正极材料、电解液、电池检
测设备、电路管理系统、储电设备如充电站等。其中贝特瑞(持股62.3%,负极材料)10 年净利润达1.0 亿元,11 年1.40 亿元;天骄(持股75%,正极材料),预计10 年净利润0.61 亿元,11 年0.87 亿元;宁波
拜特(持股52%,电池控制检测储电等),09 年净利润0.02 亿元。年报等公开披露资料显示贝特瑞和天骄10 年都将进行大规模产能扩张。
公司重估价值14.70 元,其中新能源汽车业务估值3.2 元(只考虑贝特瑞和天骄的重估),新能源业务奠定公司未来估值增量。详细估值测算见7月8 日报告《中国宝安:价值显著低估,新能源汽车和房地
产配置首选》。
预计 10、11 年EPS 为0.41、0.57 元,其中10 年地产贡献EPS 0.26 元。
维持增持,综合分类PE 和重估价值估值目标价13 元,建议积极配置。
当升科技主要从事钴酸锂、多元材料及锰酸锂等小型锂电、动力锂电正极材料的研发、生产和销售业务。
公司是锂电池正极材料龙头企业,2009年在市场占有率达到10.40%,是中国第一、世界第三大锂电池正极材料专业供应商,也是国内率先出口锂电正极材料的供应商。公司在国际前6大锂电巨头中拥有5
家客户,包括三星SDI、LG化学、三洋能源、深圳比克和比亚迪等公司。
新产品将成未来利润增长点。公司的新产品锰酸锂、多元材料目前尚处于大客户的认证开发期,目前锰酸锂已通过三洋认证,预计业绩明年起将逐步释放,后续认证的客户包括三星,LG,BYD,预计毛利率
在30%-40%左右。随着日韩汽车巨头纷纷规划以锰酸锂作为动力锂电池的正极材料,高附加值的锰酸锂有望成为公司利润新的增长点。
盈利预测及评级:我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.45、0.89和1.36元,按照10月28日收盘价计算,对应PE为112倍、57倍和38倍,考虑到公司的锂电池行业地位及锰酸锂在未来电动车领域的应用,
我们给公司“谨慎推荐”的评级。
事件
公司控股子公司杉杉新能源与T&I(T&I是一家日本公司,其中户田持有其75%股份,伊藤忠持有其25%股份),就锂电池正极材料合作签署相关合作协议,双方合资成立杉杉户田新材料有限公司和杉杉户田
先进材料有限公司。
点评
两家合资公司的成立,进一步丰富了公司的锂电池正极材料的生产线。两家合资公司技术来源均是户田(技术使用费每家公司每年2250万日元)。日本户田是日本排名第二的锂电池正极材料生产商,在
全球拥有强大竞争力和领先的研发能力。“新材料有限公司(原湖南杉杉)”拥有优良的生产设备和客户基础, 股东之一的伊藤忠则拥有全球市场化网络(注册资本2022亿日元)。如果抛开文化认同及整合
的问题,三方这一合作堪称“黄金搭档”。
盈利预测与风险提示
我们预计公司2010-2012年EPS为0.28、0.44元和0.62元。(此预测较我们之前做出的预测有较大变动,主要是因为市值24亿宁波银行股权的出售时间点非常难以把握,我们将之考虑到总市值去,而不体
现在EPS)。公司当前市值98亿元,相当于电池材料业务市值为65亿元左右。我们认为公司负极材料在业内处于第一的地位,正极材料发展即将驶入快车道,这一估值水平并不高。因此我们维持公司买入的评
级。公司风险来自于合资审核的不确定性以及双方文化融合不顺利。
